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邓海清:降息预期缘何屡次落空?

日期:2019-11-28 11:38:12 阅读量:4255 作责:匿名

 

作者:邓海清,陈Xi

2019年9月17日,央行继续发放20000亿mlf,利率保持在3.3%不变。当日,mlf到期金额为2650亿元,反向回购到期金额为800亿元。

2019年9月7日mlf到期,降息预期失败后,市场降息预期依然强劲。官方媒体报道称,对mlf降息的预期持续不断,8月份的经济数据普遍低于市场预期。今天上午的交易充满了现金券,mlf宣布继续交易。市场对多边基金降息的预期甚至达到了顶峰。

然而,结果是,多边基金继续缩减规模,利率保持不变,降息预期再次落空。

7月以来降息预期综述

自2019年7月以来,降息预计将继续。出发点是市场传言,首相在7月2日达沃斯论坛的讲话中提到降息(实际官方表述是“降低实际利率水平”)。特朗普加速了中美贸易战的升级。高潮是美联储降息和全球降息。第二个高潮是国务院降低整体利率的决定。

然而,预期的降息从未实现。7月23日,tmlf的例行操作落地,我们写道“央行的例行tmlf操作对降息或增加货币宽松的必要性很低”。8月1日,美联储将利率降至最低。我们写道,“中国央行不盲目跟随美联储的“预防性”和“非周期性”降息是明智的。8月15日,mlf利率保持不变,我们写道“央行mlf价格保持不变,降息预期再次落空”;8月20日,lpr改革开始实施。我们重写了“lpr改革就是改革。我们期望降低利率或mlf,或者想得太多!!“;8月26日,mlf利率保持不变,我们写道“mlf利率保持不变,广泛的货币外流神话应该会醒来”。9月9日,刚果解放运动没有恢复。我们写了《利率下调的困扰》,又一次失败,重申降息不再是债牛的“引擎”!“;9月10日,我们删除了关于mlf降息预期的文章。我们写了为什么值得称赞。

mlf将于9月17日到期,这几乎是mlf降息的最后一个时间窗口。下一届多边基金将于11月5日到期。

因此,此次mlf利率将保持不变,这表明自7月份以来降息的预期已经完全破灭。

展望未来,是否会降息主要取决于中美贸易冲突是否再次升级、通胀是否呈下降趋势,以及经济是否已大幅崩溃。我们仍然看不到这种可能性。

为什么降息的预期一再失败?

我们一贯明确认为,在当前条件下,中国央行降息是不合适的。主要原因包括:

1.通货膨胀呈上升趋势,并一再超过市场预期。cpi最早在9月份突破了3%。如果央行在高通胀下降低利率,无疑是对央行货币政策目标(价格稳定、充分就业、促进经济增长和国际收支)的挑战。

从国际央行的角度来看,通胀将永远是央行的首要目标。无论是什么导致通胀上升,央行都没有理由在通胀上升期间降息。

有些人认为当前的通货膨胀是由猪肉供应引起的,央行的加息无法控制通货膨胀。到目前为止,这确实是事实。然而,下一步无法推断,央行应该降息。

首先,我们必须回答一个问题:降息会有助于推高通胀吗?如果承认央行的基本职能是通过利率管制来控制通胀,那么既然猪肉已经导致通胀超出预期,央行是否应该降息以进一步推高已经达到3%的通胀。?

事实上,当前的高通胀不是央行的问题;然而,如果央行降息,通胀进一步加剧,这是央行的责任吗?

2.中国的无风险利率水平已经大幅下降,进一步下调的空间非常有限。自2018年初以来,中国央行一直在努力降低无风险利率。货币市场的利率中心是2.55%,这是自2015-2016年金融危机以来的第二低。

2015年至2016年2.25%的超低利率至少在一定程度上促进了金融体系摆脱扩张和资金闲置。周小川还称之为“略微宽松的货币政策”。

考虑到目前的通胀水平远高于2015-2016年,进一步降息的空间非常有限,更不用说为未来的不确定性保留货币政策空间的必要性了。

货币政策的重点应放在无风险利率向实体经济的传导和货币市场利率向信贷市场利率的传导上,从而降低实体经济的融资成本,包括降低mlf上的lpr利率点(mlf利率不变,lpr利率降低),降低lpr上的贷款利率点等。

3.降息很容易导致房地产泡沫,这与当前调控房地产的想法背道而驰。

4.对经济衰退的容忍度提高了。如果广泛的财政范围、广泛的信贷范围和稳定的外贸足以稳定经济,就没有必要通过降息来实施强有力的刺激。关键的转变需要政策决心的保护。

5.汇率限制依然存在。中国央行允许扩大汇率波动范围,但不想看到贬值趋势。

维持动荡的债券市场的观点保持不变。

自2019年以来,我们对债券市场的总体判断一直是动摇市场。核心是中央银行不松不紧,底线是货币市场的利率中心保持不变。在货币市场利率下行空间打开之前,债券市场没有趋势机会。

在目前的时间点,我们仍然认为央行的宽松态度没有改变,货币市场的利率中心仍将保持在2.55%左右,这意味着目前的长短期利差仍处于历史低位。

市场上有一种观点认为,减持后的资金释放后,货币市场将充斥资金,利率将下降,这将导致短期债券收益率下降,为长期债券开辟下行空间。我们认为这种逻辑是错误的。

目前,中国人民银行的货币政策监管框架早已转变为“价格监管”。基于价格的监管的基础是央行能够控制短期货币市场利率。无论是降息、mlf、公开市场操作还是纳税,无论是央行的净投资还是净提款,只要央行不想改变利率中心,都不会改变货币市场的利率中心。

自2018年以来,降息并没有改变货币市场的利率中心。从资本减持后的货币市场利率来看,降息前的利率水平确实没有变化,这意味着短期下行空间还没有打开。

债券市场近期的增量损益包括:中美贸易放缓、房地产监管的微小变化、猪肉价格飙升、原油价格飙升以及基础设施开发的启动。尽管9月份cpi可能突破3%,但仍有必要防范债券市场调整的风险。

(本文仅是作者的个人观点,不代表组织,不构成投资建议)

本文来源于海青ficc频道

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